Jestřábí svátky v Bank of Japan
Rok 2022 si budeme pamatovat na základě mnoha superlativů a titulků: rekordní inflace, rychlé zvyšování úrokových sazeb, velký globální nárůst výnosů a mnoho dalšího. Dne 20. prosince 2022 se konalo měnověpolitické zasedání Bank of Japan (BoJ), které bylo posledním rozhodnutím centrální banky z hlavních centrálních bank G4. Co se týče rozhodnutí centrálních bank, skončil tak rok 2022.
Překvapivý krok Bank of Japan
Na svém posledním měnověpolitickém zasedání BoJ překvapila účastníky trhu tím, že změnila svůj rámec kontroly výnosové křivky (YCC) mnohem dříve, než se očekávalo. Svoláním tohoto nástroje měnové politiky centrální banka zabránila nevyžádaným změnám výnosů oběma směry. Zároveň ponechala klíčovou zápůjční sazbu a cílový výnos 10Y dluhopisů prozatím beze změny (- 0,1 %, resp. 0,0 %). Pokud jde o změnu měnové politiky, zvýšení tolerovaného obchodního pásma kolem této 0% úrovně z nedávných +/- 25 b.b. na +/- 50 b.b. bylo překvapením a předznamenává začátek možného konce ultra uvolněné měnové politiky banky. BoJ v tomto směru v porovnání s ostatními centrálními bankami v letošním roce otálela. Zatímco ostatní centrální banky zahájily svůj největší cyklus zpřísňování za poslední generaci, BoJ udržovala úrokové sazby na nulové spodní hranici.
Neměli bychom podceňovat dopad: přísnější politika Bank of Japan by odstranila jednu z posledních globálních kotev, která pomáhala udržovat nízké výpůjční náklady ve všech oblastech. Skutečnost, že BoJ opět překvapila finanční trhy, však není žádným novým jevem: předchozí neočekávané kroky přispěly k pověsti Bank of Japan, která má obecně sklon čas od času vrhnout na trhy překvapivý krok.
Graf: Japonský vládní dluhopis 10Y a kontrola výnosové křivky (YCC)
Zdroj: Bloomberg, data k 21. prosinci 2022
Není překvapením, že výnosy japonských státních dluhopisů v souvislosti s tímto oznámením prudce vzrostly. Výnos 10Y dluhopisů se bezprostředně poté vyšplhal o zhruba 15 bazických bodů (100 bazických bodů = 1 %) na 0,41 %, když předtím několik měsíců setrvával na úrovni 0,25 %. Stejně tak povzbuzen tímto překvapivým krokem se japonský jen (JPY) vrátil zpět k americkému dolaru a euru a posílil o více než 3 %.
Jaká je reálná hodnota japonského státního dluhopisu?
Centrální banka ve svém měnověpolitickém prohlášení oznámila 3 důvody tohoto rozhodnutí:
· Zlepšení fungování trhu s dluhopisy
· Podpora hladšího utváření celkové výnosové křivky a zároveň zvýšení efektivity trhu s dluhopisy
· Udržení akomodačních finančních podmínek
Překvapila však oznámením o výrazném rozšíření svých nákupních operací JGB. BoJ zvýší objem svých pravidelných měsíčních nákupních operací ze 7,3 bilionu JPY na přibližně 9 bilionů JPY v prvním čtvrtletí roku 2023. Kč a nabídne nákup 10Y JGB (státních dluhopisů) s výnosem 0,5 % každý pracovní den prostřednictvím nákupů s pevnou úrokovou sazbou.
Rozhodnutí zvýšit kontrolní marži dává v současném prostředí smysl. Současné zvýšení objemů nákupů za účelem obhajoby nového cíle však toto rozhodnutí poněkud kalí. Ke stanovení možné reálné hodnoty 10letého japonského vládního dluhopisu můžeme použít 10letou japonskou swapovou sazbu.
V grafu je znázorněn průběh vývoje: Výnos 10Y japonského vládního dluhopisu (tmavě) a 10Y swapová sazba (světle).
Zdroj: Bloomberg, data k 21. prosinci 2022
Při porovnání swapové sazby 10Y JPY s 10Y japonským státním dluhopisem zjistíme možný spravedlivý výnos přibližně 0,75 %.
Přechod na nového guvernéra centrální banky
Rozhodnutí centrální banky na jejím posledním měnověpolitickém zasedání v roce 2022 se zdá být o to překvapivější, že současnému guvernérovi Haruhiko Kurodovi skončí v dubnu 2023 jeho druhé a poslední funkční období. V poslední době se opakovaně vyjadřoval holubičím způsobem (měnová politika, která se snaží spíše podporovat než omezovat hospodářský růst) a prosazoval uvolněnou měnovou politiku. Je možné, že toto rozhodnutí lze interpretovat jako první přiznání tlaku na růst globálních výnosů a zároveň přípravu cesty pro Kurodova nástupce.
V současné době se jako o nástupci pana Kurody uvažuje o současném viceguvernérovi Masajoši Amamiyi. Amamiya zastává podobnou linii jako Kuroda. Z tohoto úhlu pohledu by tedy nemělo dojít k žádnému překvapení. Do budoucna se Bank of Japan zaměří jednak na revizi části forward guidance (tj. sdělování budoucích záměrů měnové politiky). Ty jsou stále částečně vázány na COVID-19. Na druhé straně bude revidována i dohoda mezi vládou a centrální bankou z roku 2013.
V základním scénáři BoJ zachová zásady současné politiky, a v roce 2023 tedy neprovede žádné další změny své politiky. Jedním z rizikových faktorů tohoto scénáře jsou každoroční mzdová jednání mezi odbory a zaměstnavateli na jaře. Pokud by zde bylo dosaženo dohody vyšší než 3 %, nelze vyloučit další krok směrem k normalizaci politiky úrokových sazeb.